华泰证券林晓明：配置宽基指数，最要的就是不要频繁操作:窄基指数
在投资的时候我们经常都会听到核心资产，但是到底这个核心资产是指什么，对于这个核心资产大家有没有一些定性或者定量上的认知，比如说对于指数来说它的盈利增速怎么样才能被我们定义成核心资产，或者这个产业是不是一定要代表未来的发展方向才能称之为核心资产。
雪球ETF粉丝节“大咖五日谈”路演活动，邀请到华泰证券研究所金融工程首席分析师林晓明进行观点分享。
以下为路演文字实录：
主持人：从核心资产的概念去说哪些资产可能更有价值，您能说一下现在的市场情况下哪些板块是被跌出价值的？
林晓明：我说一下我们对中长期的看法以及我们对于板块的看法。全球股票市场经过了疫情冲击以后我们认为无论是从长中短期来说风险都已经得到了充分的释放，市场在中长期现在这个点遇到了很好的投资机遇。我们首先看短期，短周期级别上，上一轮经济周期下行中表现比较强势的欧美股票市场在这次疫情冲击、油价暴跌冲击下回撤比其他股票市场更大。对于全球的权益市场而言这是一次结构性的修复，就像熊市末端的强势股补跌，会为未来牛市行情打下一个夯实的基础。中周期来看目前权益市场的中周期正好处于底部状态，这个时候中周期和短周期都在底部，很容易形成一个双底。同样的状况其实在02年和2012年都发生过，目前来看如果我们看全球主要股票指数它的同比序列，我们所有的股票都是看同比的，当成宏观序列来看。看一下全球主要股票指数的同比，可以很明显地看到2018年12月份和现在很明显的双底走势，中周期角度来说这个双底的风险也得到了释放。接着我们看一下长周期，过去十年不断积累的杠杆的风险这次疫情冲击下也得到充分释放，08年信贷危机以来全球长期经济增长是在往下走的，伴随经济增长往下走长期经济动力往下走，带动了整个全球市场利率、通胀都在往下走，全球整个市场从2008年的金融危机之后一直处于一个QE的状态下，目前状态整个金融市场在不断加杠杆。这次疫情的冲击下，欧美市场这些长期上涨的资产经过大幅下跌以来，我们认为杠杆的风险正在被出清。无论从长周期、中周期还是短周期的角度，我们认为风险都已经得到了释放，中长期我们整体看好股票市场。
从板块的角度来说，我们认为这个地方我们更推荐的是大金融和周期类的板块。大家可以把行业指数看一下，其实大金融和周期板块在2018年开始就在持续地下跌，如果把A股大金融和周期板块对照港股市场、韩国市场、大宗商品走势、各个国家宏观走势，会发现大金融和周期板块和全球的经济走势是一致的，大家也已经见底了。大方向我们看好全球的权益市场，对于A股市场我们更看好。
我们比较看好的板块是金融和周期这两个大的板块。
这就是我的观点。
主持人：谢谢，路演之前我有看一些球友在网上的留言包括他们想要了解的问题，大家非常关注的一个问题比如像美股从最低点反弹上来有30%了，但是我们A股没有太多的变化，大家比较关注的点是这次的疫情冲击对于美股来说是不是震荡已经过去了？对于A股来说是不是后面的风险还会比较大？您能发表一下您的看法吗？
林晓明：我们现在对于全球的权益市场来说认为都是处于大的底部区域，现在所有的风险资产我认为都是比较好的介入点。我们分析的方法和市场上之前的分析方法有一定区别，我大致讲讲我们主要的分析方法。我们分析体系里我们认为没有任何一个宏观指标能够把宏观经济的状态讲清楚，所有的宏观指标都只是从一个角度描述经济的状态。我们认为资产的价格本质上也是一种宏观指标，我们这个体系里我们是把所有的资产价格都当成宏观指标处理。既然要把资产的价格当成宏观指标处理，我们发现宏观指标和资产价格存在很大的区别，所有的宏观指标都是看空的，所有的资产价格都是看原始。我们为了和宏观指标把数据处理的方法对齐，我们把所有的资产价格转化成同比，今年1月份收盘价除以去年1月份的收盘价，从这个角度来看我们把资产价格转换成同比以后全球股票市场的波动节奏是一致的，中国和美国股票同比波动节奏是一致的。举个例子，大家都在说过去十年美股很强A股很弱，如果转化成同比大家节奏是一样的，美股强在经济扩张的时候涨，过去美国也会有1—2年的横盘，你会发现同比增长率掉到0。就像中国的经济一样，我们说经济往下走，不是经济总量，只是同比增长从10%掉到了6%，我们绝对值没有往下走。如果看美股，虽然股价一直往上走，但是同比增长率跌宕起伏。不仅中国和美国的股票市场，全球股票市场转化成同比节奏都是一样的，把大宗商品转化也是一样的。对照这个节奏看全球十年期国债利率、PPI、CPI、GDP，会发现全球节奏都是一样的。不仅全球的宏观变量和全球的资产价格对得上，而且很明显全球的资产价格和宏观变量存在着周期性。全球的资产价格宏观变量都呈现出42个月、100、200个月的周期，只不过领先关系不一样，而且每个周期的强度不一样。比如美元指数，肉眼就可以看到今年的周期，受200月影响周期更大。我们看一下现在全球的状态，看一下2016年1月份全球股票都在跌，当时我们假设熔断导致的，其实不是的。那个时候全球风险资产都在大幅下跌，后来2638开始全球的风险资产无论股票还是大宗商品都在往上走。大的方向2016年1月份是一个底部，到了2018年初全球风险资产开始陆续转向，美股是最后一个转向的，从我们周期的角度来说前一轮周期的底部是2016年1月份到2019年7月份，中周期处于底部状态，很容易形成双底。以2019年7月份为中心，前面一个点是2018年12月份，这次2020年3月份，形成一个双底。这个双底走完，我们认为无论是A股还是美股，他们都已经进入了一个新的周期，只是这一次是一个双底，这个双底走完了以后我们认为美股依然是往上走的态势，A股也是往上走的态势。但是如果从短期来看，这次暴跌完了反抽这么急，会有一个震荡。长期来看这个点其实是一个非常好的点，如果把所有的宏观指标和资产价格看，18—19年全球主要的宏观变量和资产价格只有欧美股票没有掉下来，其他所有的资产在2019年一季度反抽完了以后都是往下掉的。既然新周期的底部是2019年7月份，经过这次双底，虽然短期内股票市场可能还会探底，但是再下跌的概率已经很低了。另外一个角度，虽然疫情的冲击很大，但是经济体每时每刻都会受到各种各样的外部冲击，如果这种外部冲击都能够改变周期，过去100年数据里面我们根本发现不了周期的规律。这个系统的稳定性其实比我们想象中要强，我们认为疫情虽然会有短期的冲击，但是中长期依然看好经济，看好风险资产的走势。长期看依然推荐股票、大宗商品，如果是新兴市场和发达市场，我们认为过去十年是发达市场更好，但是未来十年是新兴市场更好，这个就要看
美元的大周期了，大周期现在是往上走，大方向是新兴市场股票未来十年会比美
国市场更好，但是美国市场我们也依然是看好的。
这就是我们的主要观点。
主持人：请林总给我们介绍一下，沪深300也被称之为市场上的黄金指数，从资产配置的角度来说它的配置价值反映在哪些方面呢？
林晓明：沪深300这个指数是中国沪深两市规模最大、流动性最好的300个编制而成的，各个行业的龙头优质公司都在这里面，这300只股票他们的业绩对中国经济覆盖度比较高。我认为沪深300指数其实是跟踪整个中国经济以及跟踪中国金融市场变化最重要的Beta工具，如果我们看好整个金融市场的走势，这是宽基里面的首选。
主持人：谢谢林总，明确给了我们一个指导和建议。沪深300对A股的代表性大致是75%，可以用核心和卫星的方式去做，长期定投也可以用指数增强的方式做，买场外的指数增强的品种。林总给我们分享一下。
林晓明：我说说我们对于配置的看法，从量化的角度我们团队做资产配置和行业配置这块做得比较多，我们自己从研究的角度得出来的结论，最重要的就是不要频繁操作，频繁操作客观上来说短线大家的胜率都不是特别高。之前我们和很多朋友也交流过，你在市面上看到这么多的理论，根本看不到一个理论来说市场短期是怎么运行的，根据这套规则把过去的历史解释得很清楚，不存在这个东西。
我们自己做配置比较多，我们第一个建议就是不要做频繁操作，以中长期投资为主。中长期投资因为我们刚才说了很多的周期，实际上因为我是做定量的，我给大家一个最简单的建议，按照我们说的方法把全球的数据看一下，规律是很明显的。就拿沪深300或者上证指数今年1月份的收盘价除以去年1月份，今年2月份除以去年2月份，全球股票都这么做，全球大宗商品的指数，工业金属、贵金属、能源、石化、农产品都按照这个方法去除。债券不一样，债券的做法是十年期国债就是今年一月份的到期收益率减去去年一月份。可以肉眼看到全球的资产是存在着很明显的周期性的波动，而且周期很规则的。对着宏观指标看规律更明显，我们整个资产配置的建议按照这个周期来做，顶部的时候我卖掉一些，底部的时候建仓。当然这个周期的问题不是那么精确，不是说正好在这个时间点，它是一个区域。比如上一轮周期的底部可能就是2019年下半年附近，最后到今年3月份才暴跌。见顶的时候也是一个区间，小票在2017年10月份见顶的，新兴市场是2018年1月份，美股是2018年四季度。有一些误差，我们的建议是就按照同比的序列去看，看的时候不要只看A股一个市场，对于单一的市场来说它的误差比较大，我们建是中国、美国、日本、英国、法国、德国、澳大利亚这些股票市场都做成同比看，不仅看股票也看利率，也看大宗商品，到了顶部区域的时候把手里的头寸减一些，到了底部区域把底部区域定义为半年到一年时间，缓慢地定投，我很同意前面两位老师说的定投的方式，底部和顶部不确定，我们建议顶部的时候比如2017年10月份慢慢减，到了2019年三四季度慢慢地加仓，做半年的定投。这是我们对于投资配置的方法建议。
对于板块，我们建议七八成配宽基指数，两三成配行业指数。我们做行业轮动做得还是比较多的，但是我们现在正在从各个方向构建行业轮动的框架。但是事实上做行业轮动比资产配置还要难，你翻遍所有的卖方研究，看不到一个特别好的逻辑上讲得很清楚的这个经济学逻辑怎么样的行业配置的建议，事实上行业配置比宽基要更难一些。你在这个市场上呆着不可能每天就守着宽基拿着不动，我们建议你可以拿两三成仓位看一下热点行业到底好不好，但是就我的经验来说，市面上没有一整套比较好的行业配置的体系可以论证的，另外入行十多年也根本看不到特别好的行业配置的，比如说2015年的行情，当时大家都在推TMT，我们写了一份报告说实际上真正推TMT的时间点应该是2012年下半年，那个时候没有人能提前讲得清楚后来会来TMT行情。这个如果能搞准，收益率就特别高了。资产配置这块关于牛熊的择时，简单做一下同比，肉眼看一下，把全球数据做一下，规律很明确。所以我们建议七八成配宽基，二三成配行业。
谢谢。