【【光大纺服|18年年报及19年一季报点评】报喜鸟：收入端18年延续好转、19Q1有所放缓，利润端仍存一定压力】光大集团是谁家的
报喜鸟
【特别声明】本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券纺织服装研究团队编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大证券的客户。
◆18年收入增20%，净利增100%、扣非净利为负；19Q1收入增5%，净利增159%、扣非净利增178%。
◆收入端17年现好转、增长近30%，18年延续好转态势，19Q1受需求疲软影响增速有所放缓。扣非净利仍存一定压力，政府补助对净利贡献大。
◆18年总渠道数1576家、外延增7%，主品牌报喜鸟继续净开店、收入好转，HAZZYS增速高、拓展中。
◆毛利率回升，但费用和计提端仍有压力，盈利能力仍需修复，期待收入好转传导至利润端，预测19~21年EPS为0.11/0.15/0.19元。
点评
一
18年收入增长20%继续好转、19Q1放缓，政府补助等对业绩贡献较大
公司2018年收入31.10亿元、同比增19.55%，归母净利润5184万元、同比增99.92%，扣非净利润-1685万元、较17年转负。EPS0.04元，拟10派1元。扣非净利润亏损主要为费用率提升、所得税和资产减值损失增加影响，在此基础上归母净利润大增主要为政府补助、资产处置收益增加。
公司19Q1收入7.71亿元、同比增4.67%，归母净利润9119万元、同比增159.18%，扣非净利润6691万元、同比增178.11%。EPS0.07元。利润增速明显高于收入，为毛利率升、费用率降、资产减值损失减少，以及政府补助增加和低基数均有贡献。
公司收入端自2012年开始放缓，2013~2016年持续调整，15~16年收入分别下滑1.45%/10.41%，净利16年出现亏损。17年开始收入端现好转、增长接近30%，18年收入保持了近20%增长继续好转。分季度来看18Q1~19Q1收入增速分别为32.94%、13.87%、27.82%、10.28%、4.67%，18Q2以来终端零售环境疲软致收入波动中有所放缓。
二
收入分拆：主品牌收入和网点数双增长，HAZZYS、宝鸟增速较快
从分品牌收入来看，18年主品牌报喜鸟、HAZZYS、LAFUMA、恺米切、团购业务宝鸟收入分别为12.81亿元（+18%）、6.54亿元（+33%）、1.28亿元（+14%）、1.39亿元（+39%）、5.13亿元（+22%）。
外延方面，2018年末公司总渠道数1576家、外延净增6.63%。报喜鸟主品牌、HAZZYS、LAFUMA、恺米切品牌渠道数分别为740（+3%）、365（+20%）、81（-5%）、180（+12%）家。主品牌报喜鸟网点数17年企稳回升、18年延续净开店，HAZZYS等品牌稳步拓展。
三
毛利率回升、费用刚性+计提仍有压力，盈利能力尚在修复
公司毛利率2018年为61.06%（+0.72PCT），19Q1为63.06%（+1.22PCT），毛利率自17年以来持续同比提升。
期间费用率2018年同比提升0.83PCT至52.25%，其中销售、管理+研发、财务费用率分别+2.11/-0.92/-0.36PCT。19Q1费用率同比降1.39PCT，管理+研发、财务费用率继续同比下降，各降2.45/0.33PCT，销售费用率提升1.39PCT。
公司存货和应收账款增速低于收入，周转率同比加快。18年资产减值损失继续增加，同比增7.75%至1.73亿元，19Q1同比下降有所改善。经营净现金流18年同比降22.86%，主要为公司品牌宣传费用、终端门店费用、备货及税费等现金支出增加所致，19Q1转正。
总体来看，公司虽2017年以来毛利率有所回升、费用率有所改善，但毛利率-费用率比例2018年仍只有9%（2009~2012年为20%以上）、叠加计提端仍存一定压力，盈利空间仍较窄、18年公司营业利润率不到4%，随着收入端好转、盈利能力预计继续修复。
四
投资建议：期待收入好转传导至利润端，关注零售环境变化
我们认为：1）公司在销售端已呈现好转趋势，主品牌推行“推买断、扩规模、强定制、提产销”策略，加大了市场拓展力度、渠道结构优化力度，提升了品牌创收能力；小品牌中HAZZYS等增速较高、发展潜力较大。
2）在收入好转背景下，期待公司盈利能力继续修复到合理水平，实现净利润的稳健持续增长，但终端零售环境疲弱背景下，19Q1收入增长有所放缓，仍需关注后续需求端变化。
考虑到收入端持续增长、同时公司19Q1政府补助增加，我们上调19~20年、新增21年EPS为0.11/0.15/0.19元，对应19年34倍PE，维持“中性”评级。
◆风险提示：终端消费疲软、费用控制不及预期、存货计提承压。
附录
免责声明
本订阅号所载内容版权仅归光大证券股份有限公司所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用。如因侵权行为给光大证券造成任何直接或间接的损失，光大证券保留追究一切法律责任的权利。