600887 伊利股份【【食品饮料-伊利股份(600887)】范劲松：潮起潮落“后千亿”，股权激励保业绩-20190808】

事件：公司近期公布了2019年限制性股票激励计划草案。

2019年限制性股票激励计划草案介绍及解读：授予激励对象公司限制性股票总计1.83亿股，占本激励计划草案公告时公司总股本60.97亿股的3.00%。本次激励股份为二级市场回购，额度58亿元。本次授予为一次性授予，无预留权益，授予价格为15.46元/股，覆盖474人包含高管和公司核心业务骨干，本计划授予的限制性股票分五期解除限售，公司综合考虑了历史业绩、经营环境、行业状况以及公司未来的发展规划等相关因素，以2018年净利润为基数设定2019-2023年度净利润增长率为8%、18%、28%、38%、48%，设定2019-2023年度净资产收益率为15%为解锁条件，保障了长期业绩的稳健性。

本文重点测算了股权激励目标业绩及分摊费用对2019-2023年业绩的影响，重点分析了市场关系的三个问题：一是为什么股权激励费用分摊不是每年平均3.7亿元，2020年高达9.38亿元原因？二是伊利未来长期的收入增长空间如何？驱动来自哪里？三是股权激励设定的目标扣非净利润增速8.2%略低市场预期的原因？

盈利预测及投资建议：目前公司市占率稳步提升，收入预计保持双位数增长。成本端考虑原奶价格上涨超预期，加之近期和未来一段时间买赠加大，结构升级难以抵消以上影响，小幅下调毛利率；同时考虑公司品牌加持和渠道不断开拓精细，预计除了部分刚性销售费用外，整体销售费用率稳健，考虑未来股权激励分摊预计带来一定管理费用的压力，我们盈利预测保持收入预期不变，小幅调整利润，预计2019-2021年收入分别为904.4、1000.3、1109.2亿元，同比+13.7%、10.6%、10.9%，净利润分别为68.5、72.2、83.5亿元，同比+6.3%、5.5%、15.5%，EPS分别为1.13、1.19、1.37元，我们认为短期利空风险基本释放完毕，预期在较低位置，股权激励目标稳健增长，长期投资价值凸显，继续推荐。

风险提示：行业竞争激烈，买赠力度和销售费用投入超预期；原奶价格上涨超预期增加成本压力；食品安全风险。

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