民银智库《每周要闻分析》（2019.11.18-11.24）_

目 录

一、全球财经要闻

• 美国：景气指标出现好转，货币政策保持观望
• 欧洲：制造业和服务业PMI走势背离，欧央行会议纪要和拉加德讲话总体平淡
• 日本：出口持续低迷，通胀小幅走高，与韩磋商再次无果
• 国际市场：贸易消息阴晴不定，美元、油价上行，美股、金价下行

二、国内财经要闻

• 国务院常务会议：深化个人所得税和医药卫生体制改革
• 《国家积极应对人口老龄化中长期规划》印发，应对老龄化上升为国家战略
• 我国将于2020年初正式实施地区生产总值统一改革

三、金融发展动态

• 央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会
• 央行下调OMO利率，一年期、5年期LPR利率相应下调
• 美元指数震荡回升，人民币汇率小幅下行
• OMO利率跟随下调利好资金面，流动性由紧转松

附：上周重要数据

• 10月银行结售汇逆差44亿美元，较9月扩大10亿美元
• 10月全社会用电量同比增长5.0%，比上月回升0.6个百分点
• 10月Swift人民币在全球支付中占比由上月的1.95%下降至1.65%

全球财经要闻

美国：景气指标出现好转，货币政策保持观望

11月份景气数据延续向好态势。11月Markit服务业PMI初值51.6%，11月Markit制造业PMI初值52.2%，均高于前值和预期，季度内延续温和反弹。11月密西根大学消费者信心指数终值96.8，高于前值和预期值，连续三月维持增长，分项预期指数大幅好转，消费者情绪继续边际改善。

房产市场弱于预期。10月新屋开工年化月率3.8%，增速较前值-9.4%回暖，但未及预期，系常态化周期调整。10月NAR季调后成屋销售年化月率1.9%，指标增速继续弱于预期。11月NAHB房价指数录得70，指标较前值有所微降，代表房屋销售和住房建筑商信心有待增强。

劳动支撑力度减弱。截至11月16日，当周季调后初请失业金人数22.7万人，高于前值和预测值，创季度内新高，说明就业对经济增长的支撑作用或出现松动。

上周四晚，美联储公布10月FOMC会议纪要。纪要显示，委员会决定将联邦基金利率降至1.5-1.75%，并将主要信贷利率下调至2.25%。与会者评估三季度GDP温和增长，通胀持续低于2%目标，9月非农就业增速较前两月放缓。美联储下调了下半年实际GDP增速，以此反映商业投资持续疲软、政府支出增长放缓和通用罢工等负面影响，并认为在财政政策推动作用减弱后，实际GDP适度减速，2020至2022年间总通胀预测先升后略降，至2022年的失业率都将大致持平。总体来看，会议期间部分经济数据弱于预期，但中美贸易谈判前景较乐观，与会者均支持在2020年二季度购买国债，并在明年1月前持续隔夜和定期回购操作。市场普遍认为，利率很可能维持现水平一段时间，除非经济环境发生重大改变需要重新评估经济前景。

其他方面，特朗普周四签署了维持资金至12月20日的临时支出法案，避免了原本要在周五开始的政府部分关门。这是国会今年9月以来第二次通过短期拨款法案。在2018年12月末创记录的 35 天政府部分关门后，国会希望避免再次出现类似的政府部分关门。

总体而言，今年来美国劳动力市场保持强劲，经济以温和速度增长。家庭开支增长强劲，但商业固定投资和出口仍然疲弱。随着贸易紧张局势以及地缘政治风险等不确定因素有所缓解，自9月FOMC会议以来，与会者对经济前景的判断仍较积极，看法几乎未变化。值得注意的是，全球增长放缓进一步拖累美国经济的风险仍不可忽视。据CME美联储观察，12月会议降息概率为0，超97%概率将维持当前利率水平，即市场预期FOMC不会在年内进一步放松货币政策。（程斌琪）

欧洲：制造业和服务业PMI走势背离，欧央行会议纪要和拉加德讲话总体平淡

上周公布的PMI数据显示，欧元区制造业和服务业走势出现背离，此前持续低迷的制造业有所修复，服务业却出现趋弱势头。制造业方面，欧元区11月PMI初值为46.6%，连续两个月回升，好于预期值46.4%和前值45.9%，主要受德国和法国11月制造业PMI双双超预期回升至近五个月高点提振。服务业方面，欧元区11月PMI初值为51.5%，连续三个月保持低位，不及预期值和前值52.5%。其中，德国11月服务业PMI意外下滑至51.3%，连续3个月保持低位，不及预期值52%和前值51.6%，创2012年底以来新低，抵消了制造业的向好趋势，导致德国11月综合PMI不及预期。

欧央行11月20日发布的最新一期金融稳定评估报告指出，欧元区经济前景将出现恶化，增长疲软的情况将持续更长时间。欧央行认为，到2020年中期，欧元区经济增速低于零的概率已升至约20%。欧元区经济下行风险主要包括贸易的持续不确定性、贸易保护主义升级、英国无协议脱欧和新兴市场表现不佳。上周经合组织发布的最新报告上调欧元区2019和2020年经济增长预期0.1个百分点至1.2%和1.1%，但同时警告称，未来欧盟与英国贸易关系的不确定性将对经济增长带来更多风险。

英国方面，即将到来的大选以及脱欧不确定性阴云笼罩之下，11月PMI数据再现疲态，生产端全面意外低迷。制造业方面，11月PMI以显著快于预期的速度收缩至48.3%，服务业再度落入收缩区间至48.6%，为2016年7月以来低点。考虑到服务业是英国的支柱产业，预计英国四季度GDP环比增速恐将出现负增长。2020年1月31日的新脱欧大限前能否完成有序脱欧，将是英国经济重拾动能的关键。上周英国外交大臣拉布表示，英国不可能无协议脱欧。首相约翰逊也强调，尽管当前陷入僵局的议会不能实现脱欧，但12月大选后，英国将能够在2020年1月31日前离开欧盟。

上周欧央行公布的10月议息会议纪要和新任行长拉加德上任以来的首次重大演讲均较为平淡。欧央行在纪要中指出，经济增速在可预期未来没有加速迹象，应当给予货币刺激措施更多时间以发挥其应有效应，对于这些措施能够支撑通胀抱有信心，但同时也应当适当考虑政策的副作用。

上周拉加德的讲话措辞总体谨慎，基本避谈欧元区未来货币政策前景和相关细节，似乎无意改变当前政策，预示欧央行未来可能仍将在相当一段时间内保持按兵不动。拉加德表示，欧央行将在近期开始政策评估，欧元区内部需求过于疲弱且通胀过低，各国间的再平衡变得更加困难。欧央行将继续推行支持经济增长的货币政策，并在维护物价稳定的前提下应对未来风险。拉加德的讲话显示出她认同前任行长德拉吉任职末期的观点，即应采取财政方面的支持。拉加德强调，如果货币政策能够获得其他促进经济增长政策的支持，那么货币政策可以更快地取得效果，且副作用更少。因此欧元区财政政策的作用十分关键。对拉加德而言，未来的挑战在于如何说服欧元区各国政府为其提供欧元区亟需的财政援助。（张雨陶）

日本：出口持续低迷，通胀小幅走高，与韩磋商再次无果

出口持续低迷。10月份，日本出口额同比下降9.2%，连续第11个月同比下滑，且降幅创下2016年10月以来新高。出口降幅进一步扩大的主要原因是汽车、发动机和钢铁出口大幅下滑，降幅分别为9.6%、20.9%和16.7%。从国别来看，对美国出口额同比下降11.4%，对欧盟出口额同比减少8.4%，均连续3个月减少；对亚洲地区出口额同比减少11.2%，连续12个月减少。10月份，日本进口额同比大幅下降14.8%，连续6个月同比减少，主要因为国际市场原油价格回落导致原油、液化天然气和石油制品进口降幅显著。由于进口降幅明显扩大，日本扭转了持续3个月的逆差局面，实现贸易顺差173亿日元。

消费税上调拉升物价。10月份，日本核心CPI同比上涨0.4%，涨幅较上月扩大0.1个百分点，连续34个月同比上升，物价缓慢上涨的势头正在持续。除生鲜食品外，10月有391种商品涨价，增税影响比9月的297种大幅增加。从包含增税影响的数据来看，外出就餐上涨了3.0%，电冰箱上涨了20.6%，普通电车票上涨了2.3%。与此同时，手机资费降低、教育成本减少、电费及能源类产品价格下跌依然是抑制CPI上升的主要因素。若在核心CPI的基础上进一步扣除能源价格影响，则CPI同比上涨0.7%，较上月上升0.2个百分点，剔除增税因素后同比上涨0.5%，与上月持平。

下一阶段，贸易紧张持续和全球经济的不确定性可能继续影响日本的贸易和生产活动，叠加消费税税率提高，可预期消费下滑，经济下行风险加大。因服务业重现扩张，制造业略微改善，日本11月综合PMI从10月的49.1%回升至49.9%，但仍位于荣枯线以下。预计四季度GDP将会维持低位，不排除陷入衰退的可能。

与韩世贸磋商再次无果。今年7月初日本开始限制3种关键半导体工业原材料出口韩国，并于8月将韩国移出可享受日方贸易便利的“白色清单”。韩国方面也随后在9月将日本移出韩国贸易的“白色清单”，并针对日本向韩国管制出口部分材料一事，向世贸组织提起申诉。按照世贸组织的有关规定，作为贸易诉讼的第一步，争端当事国需举行双边磋商。为此，日韩两国10月11日曾进行第一轮磋商，没能缩小意见分歧。11月19日，日韩两国进行了第二轮双边磋商，结果仍不理想。日方称其目的是“为了更妥善地对有可能用于军事用途的商品进行管理”，韩方则认为该举措违反世贸组织原则，要求日方予以撤销。鉴于双方通过磋商达成一致的可能性不大，下一步预计韩方将向世贸组织争端解决机构申请建立专家小组。（孙莹）

国际市场：贸易消息阴晴不定，美元、油价上行，美股、金价下行

汇市方面，美元指数连续四日上涨，周五收于98.2837，周涨0.3%。美元指数走势的主要影响因素包括：一是乐观经济数据提振。美国11月制造业和服务业活动加速，Markit制造业PMI初值升至52.2%，服务业PMI初值升至51.6%，消费者信心指数也明显好转，显示美国经济仍具韧性；二是主要非美货币走弱。欧元区11月企业成长几乎陷于停滞，占主导地位的服务业活动增长步伐远逊于预期，制造业活动再次萎缩，欧元兑美元下跌。因反对党工党党魁科尔宾在与首相约翰逊的大选前电视辩论中表现好于预期，加之11月企业活动创2016年年中以来最大降度，英镑承压；三是贸易局势的不确定性。特朗普周二表示，如果不能与中方达成贸易协议，将提高中国输美商品关税。路透周三报道称，中美第一阶段贸易协议可能要拖到明年才能敲定，因中国要求取消更多加征的关税，而特朗普也提出了更高的要求。周五，特朗普告诉福克斯新闻，与中国的贸易协议“可能非常接近”。

股市方面，主要股指下行，结束连续多周上涨态势。周初，在喜忧参半的贸易消息中，美股上涨，打破上一交易日创下的最高收盘纪录。其后，因零售企业下调销售预期引发对消费支出担忧，加之中美贸易协议和弹劾听证会的不确定性，美股连续三日下跌。周五，受中美贸易协议乐观消息以及经济数据良好支撑，美股再度上涨。截至收盘，道琼斯工业指数收于27875.62，周跌0.5%；标普500指数收于3110.29，周跌0.3%；纳斯达克指数收于8519.89，周跌0.2%。

债市方面，美国国债收益率涨跌互现。受中美贸易局势持续紧张影响，美国长期国债收益率连续三日下跌，收益率曲线继续趋平，两年期和10年期利差触及15个基点的三周最窄水平。周四，乐观贸易消息令收益率曲线趋陡，扭转了连续6个交易日趋平的走势，两年期和10年期利差一度扩大至近17个基点。周五，收益率曲线再次趋平，受益于强劲的经济数据，短期收益率小幅走高；因贸易不确定性持续，长期收益率持平至小跌。截至收盘，10年期国债收益率收于1.77%，周跌0.06%；3个月期国债收益率收于1.59%，周涨0.02%；2年期国债收益率收于1.63%，周涨0.01%。

大宗商品市场方面，伦敦金先涨后跌，收于1464.45，周跌0.2%。周初，受中美贸易协议希望减退、美国政治不确定性、企业财报黯淡等因素影响，金价连续三个交易日上涨。其后，因中美贸易协议希望重现，金价周四、周五连续两个交易日下滑。

国际原油市场方面，油价微涨。截至收盘，WTI原油合约收报57.77美元/桶，周涨0.1%；布伦特原油合约收报63.39美元/桶，周涨0.1%。周初，受供应过剩担忧与中美贸易磋商疑虑拖累，油价连跌两日。周三、周四油价连涨两日，创下近两个月来最高水平，因OPEC及其盟友可能将限产延长至2020年年中，同时贸易方面出现新迹象。周五，油价从高点回落，因中美能否达成第一阶段贸易协议仍存不确定性。

本周关注：经济数据方面，美国将发布三季度GDP修正值和CPI、10月新屋销售和消费者信心指数等数据，欧元区将发布11月服务业、工业、经济、企业景气指数、消费者信心指数终值；中国将发布10月规模以上工业企业利润。央行动态方面，美联储公布经济状况褐皮书，韩国央行公布利率决议。央行官员讲话方面，美联储、欧洲央行、日本央行官员将发表重要讲话。重要事件方面，需继续关注中美贸易局势和英国退欧前景。（伊楠）

国内财经要闻

国务院常务会议：深化个人所得税和医药卫生体制改革

今年1月1日新个税法全面实施以来，我国纳税人负担不断减轻，结构更加优化，对增加居民收入、完善收入分配、扩大消费发挥了重要作用。前三季度，个人所得税改革新增减税4426亿元，累计人均减税1764元。受减税影响，个人所得税收入同比下降29.7%；农村居民人均可支配收入增长9.2%，快于城镇居民1.3个百分点。城乡居民收入比由上年同期的2.78下降至2.75，城乡居民收入差距继续缩小；中西部地区居民收入增速快于东部及东北地区，东西部地区居民收入比由上年同期的1.75下降至1.74。

在此基础上，20日的国务院常务会议决定再推三项新举措，进一步完善我国个人所得税制度：一是合理有序建立个人所得税年度汇算清缴制度。当前，为方便纳税人、优化纳税服务，纳税人工资、薪金所得可在扣缴税款时减除专项附加扣除，但专项附加扣除并不能够全额扣除，有些支出需要在汇算清缴环节扣除。通过合理有序建立个人所得税年度汇算清缴制度，可以推动落实完善专项附加扣除政策，使纳税人更加精准计算全年实际纳税义务，促进合理纳税；二是暂定两年内对综合所得年收入不超过12万元或年度补税金额较低的纳税人，免除汇算清缴义务，切实减轻中低收入群体负担；三是减免远洋海员个人所得税，为国内航运企业提供与国际航运企业公平竞争的条件。

会议还对深化医药卫生体制改革作出部署，要求推进药品集中采购和使用，通过扩大集中采购和使用药品品种范围、构建药品国家集中采购平台、确保集中采购药品稳定供应和质量安全、制定实施国家用药管理办法、推进医保支付方式改革，实现四大目标：一是通过改革机制的转换挤出药价中的水分，有效实现药品降价，降低群众药费负担；二是通过量价挂钩，完善药品的招采机制和以市场为主导的药品价格形成机制，解决招采领域的不规范行为，消除招采领域的体制障碍，净化行业生态，促进行业健康发展；三是支持引导医疗机构规范用药、优化用药的结构，提升用药的诊疗水平，提高群众用药安全，促进公立医疗机构改革；四是探索更加高效的药品货款支付办法。（孙莹）

《国家积极应对人口老龄化中长期规划》印发，应对老龄化上升为国家战略

老龄化是未来世界各国都将面临的重大社会问题。数据显示，2000年至2018年，我国老年人口数量和占总人口的比重持续增长，60岁及以上老年人口从1.26亿增加到2.49亿人，占总人口的比重从10.2%上升至17.9%，人口赡养率也将提高至32.2%。

人口快速的老龄化将对我国经济社会发展产生较大冲击和深远影响。一方面，人口快速老龄化将明显减少劳动力供给、降低储蓄率、抑制消费需求、减弱投资意愿，进而削弱经济增长动力；另一方面，老年人口占比上升，人口赡养率不断提高，将导致养老保险缴费率增加，易引发养老金财务危机，进一步抑制经济增长，二者相互作用陷入恶性循环。经济增速下滑导致年轻人对经济发展前景持悲观态度，收入预期降低，生育率降低，人口发展滑入“低生育率陷阱”；与此同时，人口结构老化和低人口增长又反过来增加政府募集养老金的难度。这样的情况在德国、日本、韩国等发达经济体均出现过。

随着部分国家人口老龄化问题的不断加剧以及第一次人口红利的逐渐式微，人们开始关注如何激发人口老龄化的“第二次人口红利”。第二次人口红利主要有两个来源：其一，寿命延长和生育率降低有助于增强居民储蓄意愿。其二，将会强化居民对人力资本的投资。与具有阶段性特征的第一次人口红利相比，第二次人口红利有助于技术进步和全要素生产率提高，从而形成推动经济高质量增长的不竭动力。

然而，第二次人口红利的产生是有条件的。只有打破过时、僵化的政策，构建激励相容的养老制度，才能真正激发第二次人口红利。近日中央发布的《国家积极应对人口老龄化中长期规划》从五个方面明确了我国未来将如何应对老龄化问题，建立激励相容的养老制度：一是夯实应对人口老龄化的社会财富储备；二是改善人口老龄化背景下的劳动力有效供给；三是打造高质量为老服务和产品供给体系；四是强化应对人口老龄化的科技创新能力；五是构建养老、孝老、敬老的社会环境。（赵金鑫）

我国将于2020年初正式实施地区生产总值统一改革

2020年初将正式实施地区生产总值统一核算改革，是我国国民经济核算等统计制度改革的重要一步。

自1985年我国建立核算制度以来，我国国内生产总值和地区生产总值采取分级核算制度。这种核算方法也容易出现数据“打架”的状况，特别是地方的经济数据加总超过全国总量，或者多个地方的经济增速快于全国平均增速。这既容易引发社会各界对于统计工作的质疑，影响政府统计的公信力，也不利于决策部门正确把握各地经济形势，不利于实施科学的宏观调控。

从2020年起，各省（区、市）生产总值核算由现行的省级统计机构核算改为国家统计局和省级统计机构共同开展的统一核算。这一改革有望实现地区数据与国家数据之间的衔接，可以更客观地反映国家和各地区的经济规模、结构和速度，更准确地从局部经济运行中的苗头问题发现整体问题，也可从整体问题推断出局部问题，有利于科学准确地研判宏观经济形势及发展变化规律，助力科学制定经济社会发展规划，实施宏观调控政策。同时，新的统一实施方案也遵循了联合国推荐的国民经济核算体系文本的原则和标准，将更加有利于与国际标准接轨。（应习文）

金融发展动态

央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会

11月19日，央行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，研究当前货币信贷形势，部署下一步货币信贷工作。

会议在总结今年以来的货币信贷工作之后指出，“宏观经济金融平稳运行仍面临挑战，经济下行压力持续加大，局部性社会信用收缩压力依然存在”。因此，“金融部门要坚持发展是第一要务，坚持金融服务实体经济，实施好稳健的货币政策，加强逆周期调节，加强结构调整，进一步将改革和调控、短期和长期、内部和外部均衡结合起来，用改革的办法疏通货币政策传导，发挥好银行体系为实体经济提供融资的关键作用，促进经济金融良性循环”。

与央行日前发布的三季度货币政策执行报告基调一脉相承，会议再次传达了“两加强、三结合的”的政策意图。首先，加强逆周期调节，主要是为了应对经济下行压力。在当前内外部不确定因素较多、经济仍未企稳的背景下，货币政策需要有所作为。

其次，加强结构调整，则是为了应对我国经济长期存在结构性和体制性矛盾。央行在加大逆周期调节的同时，还注重在结构调整上下更大功夫，包括构建完善“三档两优”的法定存款准备金制度，扩大普惠金融定向降准覆盖面，继续发挥好再贷款、再贴现、TMLF等工具的定向作用等，以实现结构调整目标。

最后，改革与调控的结合，是力图通过改革促进调控，疏通货币政策传导机制，从而提升调控效力。短期与长期的结合，则是为了避免在短期内过度使用货币政策导致后续操作空间收窄，确保货币政策能够在经济长周期运行中持续发挥逆周期调节的作用；内部与外部均衡相结合，表明央行在以内部均衡为主的同时，还要适度兼顾外部均衡，进一步增强汇率的弹性和灵活性，避免对货币政策形成掣肘。

易行长总结强调要做好四个方面的工作，包括继续强化逆周期调节、坚持推进结构调整、发挥好贷款市场报价利率对贷款利率的引导作用以及继续推进资本补充工作，提高银行信贷投放能力。对商业银行而言：

一是助力稳增长。应积极响应国家政策，积极营销优质项目，做好项目储备和前期调查工作，尽快实现信贷投放，同时还应做好同财政政策的配合，加大专项债的配置力度，协助尽快形成工作量，及早发挥托底经济作用，促进经济运行在合理区间。

二是注重调结构。其一，要提高制造业中长期贷款和信用贷款占比；其二，要继续做好小微企业金融服务，着力构建“愿贷、敢贷、能贷、会贷”长效机制；其三，保持房地产金融政策连续性稳定性。保持个人住房贷款合理适度增长，严禁消费贷款违规用于购房，加强对银行理财、委托贷款等渠道流入房地产的资金管理；其四，加大对现代服务业、乡村振兴、金融扶贫等国民经济重点领域和薄弱环节的信贷支持。

三是做好LPR落地的配套工作。银行在通过下调LPR利率降低贷款成本的同时，还应做好自身的配套工作：一方面，建立健全科学内部定价能力和风险定价能力。另一方面，建立健全利率和流动性风险管理能力。

四是做好资本补充工作。一方面，应抓紧有利时机做好资本补充工作，可根据自身能力选择内源融资或者外源融资，实现资本补充目的。监管部门也应加强协调，统筹配合，继续加强对银行补充资本的支持力度；另一方面，还应关注资本使用效率的提高，通过完善公司治理机制、降低风险，让有限的资本能够支撑更多的业务。（王静文）

央行下调OMO利率，一年期、5年期LPR利率相应下调

央行通过“降息”的方式推动LPR下行，对于疏通货币政策传导机制、降低实体经济融资成本进而实现稳增长，都有必要性。

首先，经济下行趋势仍未好转。10月工业生产、消费、投资、信贷等数据近乎全线走弱，经济下行仍在持续；10月出口以美元计同比降0.9%，贸易摩擦缓和并未改变已经加征关税的事实。其次，货币政策传导机制仍然不畅，融资成本仍然偏高。去年以来，相对市场化的利率均有明显下降，但是贷款成本却居高不下，9月一般贷款加权平均利率报5.96%，较6月回升2个BP。

与以往驱动因素不同，本次LPR下降主要受央行“降息”推动。本次LPR下降为改革以来第三次下调，与前两次相比驱动因素有所差异：8月和9月LPR报价下降主要由于银行降低点差，本次LPR报价下降主要源于11月初央行MLF利率的下调。除了下调MLF操作利率外，央行还在11月18日下调了7天逆回购操作利率5个基点，逾4年来首次下调7天逆回购操作利率。

本次5年期LPR利率与1年期同时下调5个基点，稍显意外，但不宜过度解读为房地产市场将会放松。首先，此前1年期LPR已多次下调，相比之下，5年期LPR至今才首次下调，整体看调整仍然有限；其次，利率由短端向长端传导属于正常现象，当短端利率下调时，长端利率通常也有下降压力，如果硬扛着不放，反而会逆市场而行造成资源错配，不如适当放开释放压力；其三，LPR尽管对房贷产生影响，但一些实体经济如基建投资贷款利率也是5年期甚至更长，即便是房贷，一些刚需首套购房也并非“房住不炒”的限制对象，因此5年期LPR下调也可以为实体经济降成本服务；其四，5个bp的调整，与我国原先对于存贷款基准利率25-50bp的调整幅度相比非常有限；最后，LPR由商业银行报价，并不完全由央行主导，更何况房贷利率仍在LPR基础上加点形成，市场的话语权可继续发挥作用。综上所述，本次5年期LPR下调是在全球多数国家政策利率下调，我国货币市场及短端利率多次下调情况下做出的调整，在经济动能放缓的大背景下总体来说较为适宜。

面对经济下行压力，央行三季度货币政策执行报告再度提及强化逆周期调节，强调不存在持续通胀或通缩的基础，货币政策仍然聚焦稳增长，结构性通胀不会造成过多掣肘。下一步，预计渐进、小幅降息仍然可期，央行将综合运用数量型和价格型工具逆周期调节，疏通传导渠道、引导利率下行。（伊楠）

美元指数震荡回升，人民币汇率小幅下行

11月18日至22日当周，美元指数周初一度下行后连续四天持续回升，周五收于98.2837，与此前一周相比上升0.29%。上涨原因：一是美国景气指标明显好转，显示经济韧性仍存；二是美联储会议纪要透露，除非美国经济状况发生重大变化，否则可能无需再次降息；三是欧元区和英国经济数据低迷，非美货币承压。

人民币兑美元继续回落。11月18日至11月22日当周，人民币兑美元汇率中间价由7.0091贬值至7.0306，累计贬值215bp；在岸即期汇率由7.0121贬值至7.0356，累计贬值235bp；离岸市场即期汇率由7.0053贬值7.0426，累计贬值373bp。

进入11月以来，前期人民币汇率升值明显，中后期开始回调。具体看，11月8日-12日，美元兑人民币中间价在延续10月的上涨趋势后已经回归至6区间。中下旬，由于此前市场普遍期待的中美“第一阶段”经贸协议又有波折，在短期市场情绪驱动下，11月13日美元兑人民币中间价再度破7。但汇率中间价与离在岸汇率间的汇差明显收窄，显示市场情绪整体稳定，并未出现明显的升值或贬值趋势。

近期影响人民币汇率的主要因素：一是中美贸易谈判。在第一阶段协议签署之前，市场消息阴晴不定，导致乐观情绪与避险情绪随时切换，从而影响到人民币兑美元汇率表现。实际上，中美贸易摩擦也是今年影响汇率的核心变量；二是央行加强逆周期调节。11月5日，央行意外下调MLF利率，此后又于18日下调7天期逆回购利率，20日的LPR也相应调降。各期限国债收益率随之走弱，中美之间无风险利差收窄，也影响到汇率表现。

央行近日发布的第三季度货币政策执行报告指出，将完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，稳定市场预期，保持人民币汇率弹性，发挥自动稳定器作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。这意味着，在内部均衡与外部均衡之间，央行仍然更关注内部均衡。

总的来看，随着一系列“稳增长”措施的落地，中国经济将继续保持运行在合理区间。当中美贸易关系走向正常后，市场情绪继续趋于稳定，人民币汇率将回归合理均衡水平。（孔雯）

OMO利率跟随下调利好资金面，流动性由紧转松

在央行的及时呵护下，11月税期高峰得以平稳度过。一方面，央行在11月15日通过定向降准和MLF向市场释放中长期增量资金，兼顾短期资金面与稳定经济增长；另一方面，央行上周初在暂停15个交易日后重启逆回购操作，并开展国库现金定存招投标，投放短期资金平抑资金面波动。随着税期扰动逐渐消退，加上央行的积极对冲，上周资金面回归充裕格局，各期限资金利率全面下行，DR007加权平均利率再次与7天逆回购操作利率倒挂，R007加权平均利率回落至调整后的7天逆回购利率水平，DR001也降至2%以下。

继11月5日MLF中标利率近四年来首次下降5bp之后，11月18日央行将7天逆回购利率同样跟随下调5bp。至此，2017年以来央行共5次调整MLF利率，每一次均与OMO利率调整相伴相随，这表明央行着意稳定MLF利率与OMO利率之间的合意利差，完善利率曲线管理，理顺货币政策传导。此次政策利率下调有着特殊的背景，LPR报价正在成为贷款利率定价的主要参考基准，而当前企业融资成本仍高，需要LPR引导贷款利率下行。三季度金融机构一般贷款加权平均利率为5.96%，较二季度上行2bp。因此，通过政策利率的下调逐步引导贷款利率下行具有必然性。

除MLF利率及OMO利率外，11月19日开展的28天期国库现金定存利率也较前次下降2bp，20日公布的LPR 1年期品种和5年期品种报价均下行5bp。多种利率的全面下行一是推进了利率传导机制的进一步完善，一条从政策利率到货币市场利率、再到LPR利率、最后到贷款利率的完整利率传导链条正在渐次浮现；二则进一步释放了强化逆周期调节、稳定经济增长的信号，将有助于稳定市场信心和支撑宏观经济运行；三是促进以利率市场化为主要手段推进实体经济融资成本下降，通过政策利率下调缓解银行负债端压力和资金面紧张情绪，为LPR报价和贷款利率下行拓展空间。

本周将有3000亿元逆回购到期，同时流动性扰动因素较少，政府债券发行接近空白，临近月末财政支出力度也将加大，资金面压力总体不大，预计央行有可能继续停止逆回购操作，通过资金自然回笼引导流动性回归合理充裕。11月资金面以平稳偏宽松态势收尾可期。

下一步，考虑到实体经济与金融环境运行情况都仍需要货币政策相机抉择和动态调整，逆周期调节将继续加强。不过，囿于通胀环境和房地产调控进程，央行将保持稳健略偏宽松的总体基调，在以渐进的步伐实施定向结构性放松的同时，紧密关注通胀形势，把握货币政策合理放松节奏，适时调整宽松步伐，同时大力疏通货币政策传导机制，以帮助扩大内需，降低实体经济融资成本，促进经济稳定增长。（袁雅珵）

附：上周重要数据

1. 10月银行结售汇逆差44亿美元，较9月扩大10亿美元。10月，银行结汇9756亿元人民币，售汇10067亿元人民币，结售汇逆差311亿元人民币（等值44亿美元），低于前9个月平均水平。外汇局新闻发言人、总经济师王春英表示，若综合考虑远期、期权等其他供求因素，10月境内外汇市场供求基本平衡。10月，企业、个人等非银行部门涉外收付款顺差109亿美元，此前3至9月总体表现为小幅逆差，而同期外汇储备余额亦有所上升。王春英指出，中国外汇市场预期更趋平稳，主要渠道跨境资金流动稳中向好。一方面，主要流入渠道外汇供给稳中有增，另一方面，主要流出渠道外汇需求保持平稳。王春英强调，当前，市场主体外汇交易行为理性有序，显示中国外汇市场更加成熟，有助于外汇供求延续基本平衡的格局。

2. 10月全社会用电量同比增长5.0%，比上月回升0.6个百分点。分产业看，第一产业用电量66亿千瓦时，同比增长9.1%；第二产业用电量4008亿千瓦时，同比增长3.4%；第三产业用电量947亿千瓦时，同比增长14.5%；城乡居民生活用电量769亿千瓦时，同比增长2.7%。1-10月份，全社会用电量同比增长4.4%。其中，一产、二产、三产和居民生活用电量同比分别增长5.2%、3.0%、9.3%和5.9%，三产和居民生活用电继续保持较快增长。

3. 10月Swift人民币在全球支付中占比由上月的1.95%下降至1.65%。10月人民币国际支付排名降至全球第六大最活跃货币；人民币国际支付份额从9月的1.95%下降至1.65%，创2018年3月以来新低。国际支付份额下降可能是10月黄金周假期的季节性影响。10月人民币支付价值相比9月下降12.31%，而同期其他所有支付货币的支付价值则增长4.17%。若排除欧元区内的国际支付排名，人民币10月维持在第八位，份额由上月的1.26%下降至1.06%。主要货币的支付价值排名中，10月美元、欧元和英镑分别以40.64%、33.56%和7.00%的占比位居前三，日元以3.64%份额排第四，加元则以1.73%的占比排在第五位，而澳元和港元分别以1.63%和1.33%的占比位列第七至第八位。若扣除欧元区内的支付，美元、欧元、日元和英镑仍稳居前四，占比分别为46.68%、31.63%、4.48%和4.11%；第五至第七名分别是加元的2.20%、澳元的1.60%和瑞郎的1.58%。

（孙莹整理）

民生银行研究院《每周要闻分析》团队

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